山水水泥為期兩年的控制權紛爭大局已定。經濟導報記者從山水水泥及公司第一大股東天瑞集團獲得消息并得到確認，在山水水泥12月1日召開的股東大會上，山水水泥現有董事會成員全部“下野”，包括公司原實際控制人張才奎之子、公司原董事長張斌。天瑞集團董事長李留法當選山水水泥董事。

　　山水水泥原實際控制人張才奎掌控公司數十年，曾在山水水泥說一不二，為山水水泥的壯大發展作出了很大貢獻，其走到今天的地步，實在讓人唏噓。

　　那么，山水水泥、張才奎何以走到今天的地步？導報記者梳理了山水水泥控制權之爭的歷史，對其進行復盤，這對其他有類似結構的企業或有一定參考意義。

　　導火索：苛刻的退股方案

　　如果時間能夠倒流，張才奎父子一定會重新審視其在2013年11月份推出的那兩份退股方案，它們可謂是山水水泥控制權大戰的導火索。

　　山水水泥是由地方國有企業改制而來，注冊地位于開曼群島，在港交所上市，原由職工持股平臺山水投資控制。而山水投資注冊地位于香港，張才奎直接持有81.74%的股權，其余18.26%的股份由7名小股東（均為山水水泥前高管）持有。雖然表面上看，張才奎持有山水投資高達81.74%的股權，但實際上，這些股份中只有13.18%的股份屬于他自己，其他股份均由其通過“酌情信托”的方式代3939名職工持有。

　　山水投資這樣分散的股權架構，無疑存在巨大隱患，其客觀存在集中股權的需求。

　　至2013年11月，張才奎著手行動集中股權。當時，山水投資公布了兩份文件，分別為《境外信托退出性收益分配方案》和《中國山水投資有限公司股份回購方案》。前者是針對3939名不具名職工股東，后者針對7名小股東。按照這兩份文件，3939名山水職工和7名小股東將全部撤出，股東只留下原董事長張才奎一人。

　　這兩份文件，對職工股的變現可謂條件苛刻：職工股的變現要分3期，共30年；變現的股權價值與山水水泥股票價格掛鉤，第一期價格打8折，第二期打9折，第三期不打折。更讓職工股持有者及小股東們不滿的是，所有股份變現的資金均來源于公司自山水水泥取得的年度分紅，而自職工簽字同意變現后，便不能再享受分紅。這樣的變現，被職工稱之為用自己的分紅買自己的股票。

　　這兩份文件公布后，立即引起山水投資內部巨大的沖突：數千名職工群而上訪，紛紛反對這兩份方案。在此壓力下，職工及小股東的退股方案最終流產。

　　雖然退股方案流產了，但它給山水水泥造成的創傷卻是難以彌補的：張才奎與眾多職工股持有者之間的關系由“戰友”變成了“敵人”。職工股持有者其后向香港高等法院提起訴訟，要求解除張才奎對其股份的代持關系。

　　致命錯誤：第一大股東地位旁落

　　如果職工股持有者起訴張才奎，僅僅是內部沖突的話，引進中國建材，則打開了潘多拉魔盒，為山水水泥此后被各大巨頭爭相搶食埋下伏筆。

　　在引入中國建材之前，山水投資持有山水水泥30.11%的股份，第二大股東亞洲水泥股份有限公司(下稱“亞泥”)持股13.42%，山水投資擁有絕對話語權。2014年10月，中國建材與山水水泥簽訂認購協議，以每股2.77港元認購山水水泥16.67%的股份。

　　引入中國建材，被山水投資職工股持有者視為張才奎在尋求幫手。但對于張才奎父子來說，引入中國建材可謂是犯了一個致命的錯誤：因為中國建材入股后，山水投資的持股比例被稀釋至25.09%，這意味著其他投資者可在不達到要約收購（即持股比例達到30%）的前提下，即可成為山水水泥的第一大股東。

　　大股東內部糾紛、股權結構分散，山水水泥的這些問題，在資本巨頭眼里卻是巨大的機會。

　　首先發力的亞泥。在中國建材成為山水水泥第二大股東之后，亞泥立即出手，其在隨后的1個多月里，斥資9.05億港元在二級市場上掃貨，至2014年12月1日購買了山水水泥2.2794億股，持股比例由13.42%躍升至20.90%。

　　亞泥“吃掉”山水水泥的野心隱隱欲現，但它“起了個大早趕了個晚集”，反而被天瑞集團“截胡”了。進入2015年，天瑞集團開始掃貨，而且胃口更大，從年初至4月15日，共斥資超過50億港元，收購了山水水泥28.16%的股份，躍居公司第一大股東。

　　至此，天瑞集團、山水投資、亞泥、中國建材，分別持股28.16%、25.09%、20.90%、16.67%股份，公眾持股只有9.18%。因公眾股持股不足，山水水泥的股票自4月17日停牌。

　　張才奎的反擊

　　第一大股東旁落他人之手，山水水泥控制權之爭一觸即發。但張才奎畢竟在山水水泥經營多年，而且還有中國建材的支持，面對外來的天瑞集團，仍有極大回旋余地。但前提是，他必須控制住山水投資。如果失去山水投資，張才奎對山水水泥的控制權將成無源之水。

　　其實，在天瑞集團成為第一大股東之前，張才奎就在努力化解香港的訴訟危局。他在應訴的同時，向參與訴訟的領頭人發起反擊，目標主要為山水投資的7名小股東。

　　山水水泥今年4月曾公告稱，公司前高管王永平因其在公司任職期間的犯罪行為已被一審判處有期徒刑6年；另一前高管董承田涉嫌挪用資金罪，被立案調查。在此前的3月底，山水水泥的內刊《世紀山水報》刊發一期“號外”，以“鏟除害群之馬，打造百年山水”為題，點名山水投資7名小股東中的6名“腐敗”，而這些人均參與了在香港的訴訟。相關材料還被廣泛貼在山水水泥職工生活區等，一時引起軒然大波，令職工股持有者更加反感。

　　到5月20日，重磅消息傳來：香港高等法院作出重要判決，起訴張才奎的職工股持有者所持股份，由張才奎代持轉而被第三方安永會計師事務所托管。隨著后期更多職工加入訴訟，被托管股份比例最終達到45.63%，張才奎控制的股份降低至36.11%。張才奎對山水投資的控制權岌岌可危。

　　隨后，張才奎父子改變策略，采用了懷柔手段。

　　6月份，張才奎協調中國建材出資，計劃以高價收購職工所持山水投資股票，同時動員媒體廣泛宣傳報道，一時間引起輿論熱烈反響和好評。但對于山水投資的職工股持有者來說，如果要變現就必須撤訴。而根據7名小股東獲得的信息，中國建材計劃收購的總股份只有15%，加上張才奎所控制36.11%的股份，兩者將獲得對山水投資的絕對控股地位。那么，剩下的職工股持有者及小股東怎么辦？

　　因此，職工股持有者發起“反收購”：在香港發起訴訟，要求香港高等法院頒布禁令，禁止中國建材收購股份，并最終得到了香港高等法院的支持。

　　收股行動失敗的同時，張才奎父子在山水投資董事會的地位也經歷挫折：第三方安永會計師事務所在接管職工股份后，立即向山水投資派出3名董事，并在此后又提名兩名獨立董事且被通過。而張才奎父子在山水投資只有兩名董事名額，從而失去對山水投資的控制。

　　血拼還是共贏？

　　第一大股東旁落他人，第二大股東也失去控制，張才奎父子對山水水泥的控制權搖搖欲墜。此時，血拼還是共贏，成為各大股東必須考慮的問題，但最終各方選擇了前者。

　　天瑞集團不請自來，以資本的力量強勢成為第一大股東，張才奎父子對此頗有戒心。5月22日，山水水泥召開年度股東大會。在本次大會上，山水水泥將天瑞集團排除在新一屆董事會之外。

　　天瑞集團在5月22日的股東大會上沒有出現，其表面看是在作壁上觀，實際上在積極運作。導報記者了解到，天瑞集團成為第一大股東后，在中國建材的牽線下，其副董事長李和平與張斌在北京舉行過一次會談。但雙方見面之后，針尖對麥芒，10分鐘便不歡而散。同時，天瑞集團還與山水投資進行了接觸，并最終得到了山水投資的支持。

　　有了第二大股東的支持，天瑞集團似乎已經穩操勝券，于6月18日要求山水水泥召開股東大會，以重組公司董事會。在本次大會上，香港高等法院未支持托管方參與山水水泥董事會之爭，山水投資也未能支持天瑞集團。天瑞集團第一次“奪權”以失敗告終。

　　10月13日，天瑞集團發起的第二次股東大會召開。這次，山水投資事前通過董事會議案，將支持天瑞集團。但在當天的大會上，來自中國建材的大會主席以第三大股東亞泥有異議為由，剝奪山水投資的投票權。天瑞集團再次失敗。但張才奎從山水水泥董事會出局，中國建材與亞泥在董事會話語權增強，兩者合計擁有4名非獨立董事，剩余1名非獨立董事由張斌擔任。

　　至此，博弈各方似乎殺紅了眼，山水水泥的利益似乎越來越難以被重視：10月30日，天瑞集團第三次要求召開股東大會；11月11日，山水水泥董事會宣布公司將申請清盤，震動國內外債券市場；天瑞集團、山水投資則力阻清盤，并最終使開曼法院在23日駁回了清盤申請。

　　至12月1日，天瑞集團、山水投資在股東大會上最終取得完勝。導報記者了解到，在本次大會上，由香港高等法院派出的獨立人士擔任大會主席，而亞泥、中國建材均缺席會議，天瑞集團、山水投資獲得壓倒性優勢。

　　對于山水水泥來說，天瑞集團本次大勝，將使公司控制權之爭告一段落，這無疑是一件好事。但山水水泥在此過程中“身受重傷”，尤其是“清盤”事件對公司的信用可能造成較大傷害。

　　值得注意的是，山水水泥在中國內地的生產主體是孫公司山東山水集團。而山東山水集團日前在濟南對天瑞集團提起訴訟，原由是天瑞集團及關聯人士向山水投資的小股東支付超過5億元的款項，涉嫌違反香港及其他地區的法律法規等。

　　山水水泥控制權之爭落幕，相關方訴訟硝煙再起，這讓人略有擔憂：該公司的運營何時才能重歸正軌？